騰訊財經訊 2月24日消息，伯克希爾-哈撒韋投資者公司發布第四季度利潤報告和2023年年報后，首席執行官沃倫·巴菲特也發出了2024年致股東信。在信中巴菲特首先緬懷了一生的搭檔查理·芒格（Charlie Munger）。

伯克希爾哈撒韋年報顯示，2023年Q4凈利潤375.74億美元，上年同期盈利180.80億美元；2023年全年凈利潤962.23億美元，上年同期凈虧損228.19億美元。伯克希爾哈撒韋2023年營收3644.82億美元，上年同期3020.89億美元。伯克希爾哈撒韋第四季度現金儲備升至創紀錄的1676億美元。

以下為巴菲特2024年股東信全文（騰訊財經編譯，未經官方審核，供參考閱讀）：

查理·芒格——伯克希爾哈撒韋的建筑師

查理·芒格（Charlie Munger）在2023年11月28日辭世，當時距離他迎來百歲生日僅有33天之遙。

盡管芒格生于奧馬哈并在那里長大，但在一生中的大部分時間，他都選擇在其他地方度過。正因如此，直到1959年35歲時，我才得以與他初次相見。1962年，查理作出了從事資金管理的重要決定。

僅僅三年后，他就直言不諱地告訴我，我犯了一個嚴重的錯誤——購買了伯克希爾哈撒韋的控股權。然而，他向我保證，既然我已經踏上了這條道路，他會指導我如何糾正錯誤。

在接下來要講述的故事中，請各位記住這樣一個事實：查理及其家人并未將一分錢投資于我當時所管理的小型投資合伙企業，而我卻用這些資金購買了伯克希爾哈撒韋。此外，我們誰也沒有預見到查理會擁有伯克希爾哈撒韋的股票。

然而，在1965年，查理建議我：“沃倫，別再考慮收購像伯克希爾哈撒韋這樣的公司了。但既然你已經掌控了伯克希爾哈撒韋，并且還能以合理價格收購的其他優秀企業，那你就應該專注于這些優秀的企業。換言之，放棄你從偶像本·格雷厄姆（Ben Graham，巴菲特的導師）那里學到的一切。雖然這種方法在小規模實踐中是有效的，但在更大的規模上則不然?！贝撕?，我多次遵循了他的建議。

多年以后，查理成為我經營伯克希爾哈撒韋的得力伙伴，每當我舊習難改時，他總會及時地將我拉回正軌。直至他辭世，他始終扮演著這一角色。我們與那些早期支持我們的人一起努力，最終取得了比查理和我最初夢想的要輝煌得多的成就。

實際上，查理是伯克希爾哈撒韋的“建筑師”，而我則是“總承包商”，負責按照他的愿景日復一日地進行建設。

查理從不試圖獨攬創造者的榮譽，而是樂于讓我站在領獎臺上。在某種程度上，他與我的關系既像是兄弟，又像慈父。即使他深知自己是對的，他也會將決策權交給我，并在我犯錯時保持沉默。

在現實世界中，偉大的建筑與他們的建筑師緊密相連，而那些默默付出、澆筑混凝土或安裝窗戶的人往往被遺忘。如今，伯克希爾哈撒韋已成為一家舉世矚目的偉大公司。雖然我長期負責施工隊的領導工作，但查理永遠應該被銘記為偉大的建筑師。

以下為巴菲特股東信正文：

致伯克希爾哈撒韋公司股東，

伯克希爾哈撒韋擁有超過300萬個股東賬戶，我負責每年撰寫一封致股東的信件。這封信旨在滿足我們多元化且不斷變化的股東群體的需求，其中許多人渴望深入了解他們的投資。

查理·芒格，作為我管理伯克希爾哈撒韋幾十年的得力伙伴，同樣認同我這一職責的重要性，并期望我能以慣常的方式與各位股東溝通。我和查理對于伯克希爾哈撒韋股東的責任持有相同的觀點。

作家常常發現，描繪他們所追尋的讀者群體是很有裨益的，因為他們渴望吸引大量的讀者。在伯克希爾哈撒韋，我們的目標更為明確：那些信任我們并將儲蓄托付給我們的投資者。他們期望的是長期穩定的回報，而非短期內的炒作，類似于那些為了購置農場或租賃房產而積攢資金的人，而非那些熱衷于用閑錢購買彩票或熱門股票的人。

多年來，伯克希爾哈撒韋吸引了眾多“終身”股東及其繼承人，他們成為了我們忠實的擁躉。我們珍視與他們的關系，堅信他們每年都有權直接從我們的首席執行官那里聽到好消息和壞消息，而不是通過那些總是傳遞樂觀信息和糖衣信息的投資者關系高管或溝通顧問。

在構想伯克希爾哈撒韋所追求的股東類型時，我有幸找到了一個完美的典范——我的妹妹伯蒂（Bertie）。讓我為你們介紹一下她。

首先，伯蒂聰明、睿智，喜歡挑戰我的思維。然而，我們之間從未發生過爭執，也從未有過任何接近破裂的關系。我們之間的關系將永遠堅如磐石。

此外，伯蒂及其三個女兒都持有伯克希爾哈撒韋的股票，這些股票已經陪伴他們數十年。每年，伯蒂都會仔細閱讀我致股東的信件，期待從中獲取有價值的信息。我的職責就是預測她可能關心的問題，并給出真誠的答復。

與大多數股東一樣，伯蒂對會計術語有一定的了解，但她并不打算參加注冊會計師考試。她關注商業新聞，每天閱讀四份報紙，但她并不認為自己是經濟專家。她明白，權威人士的觀點往往并不可靠，因此她總是保持謹慎和獨立思考。

實際上，如果伯蒂真的能夠準確預測明天的贏家，她的明智選擇是保持沉默。分享這種寶貴的見解，無疑會引來更多的競爭者，導致購買變得更加激烈。這就好比她找到了金子，卻把地圖公之于眾，讓所有人都知道了金子的位置。

伯蒂深知激勵的力量，無論是正面的還是負面的，以及人類的弱點和行為模式。她能夠從人類行為中捕捉到各種“線索”，判斷誰在“推銷”，誰值得信賴。簡而言之，她并非易于受騙之人。

那么，伯蒂今年會對哪些話題感興趣呢？

01 經營業績，事實與虛構

讓我們從數字的角度深入剖析。伯克希爾哈撒韋的官方年度報告洋洋灑灑，長達124頁，其中涵蓋了各種信息，有的至關重要，有的則相對瑣碎。

當股東和財經記者們翻閱這份報告時，他們的目光往往會聚焦在K-72頁。這一頁上，有一個廣為人知的指標——“底線”，也被稱作“凈利潤（虧損）”。從數字上看，伯克希爾哈撒韋在2021年實現了900億美元的凈利潤，然而到了2022年卻虧損了230億美元，而2023年又恢復盈利，達到了960億美元。

到底發生了什么事？

你可能會尋求專業的指導，而得到的答案往往是，這些“凈利潤”的計算方法是經過冷靜、有資格的財務會計準則委員會（FASB）制定的，得到了敬業、勤奮的證券交易委員會（SEC）的授權，并且經過了德勤（D&T）這樣的世界級專業機構的審計。在K-67頁，德勤明確地表示，他們認為這些財務報表是公正的，并且在所有重大方面都準確地反映了公司的財務狀況和運營結果。

這種被形容為“比無用更糟糕”的“凈利潤”數字，其迅速傳播的過程凸顯了現代信息社會的特點：信息的快速流通和廣泛傳播。在互聯網+和媒體的推動下，這些數字幾乎在瞬間就能被全球范圍內的投資者、分析師和公眾所知曉。各方都認為他們已經完成了自己的工作，從法律上講，他們確實做到了。

然而，我們卻感到不舒服。在伯克希爾，我們認為“凈利潤”應該是一個更具智慧的概念。對于伯蒂這樣的投資者來說，它應該是一個評估企業價值的有力工具，但這僅僅是一個起點。相應地，伯克希爾也會向伯蒂和你們報告我們所說的“營業利潤”。這些數字為我們提供了另一個視角：2021年為276億美元，2022年為309億美元，而2023年則達到了374億美元。

在通用數據與伯克希爾哈撒韋所偏好的數據之間，存在一個關鍵的區別。我們刻意排除了那些每天可能超過50億美元的未實現資本利得或損失。具有諷刺意味的是，我們在2018年之前幾乎都在遵守通行的規則，但之后的一次“改進”使得我們的做法變得與眾不同。伽利略的歷史遭遇提醒我們，不要違抗自然的法則或既定的規則。然而，在伯克希爾哈撒韋，我們有時愿意堅守自己的信念，哪怕這與常規相悖。

但這并不意味著我們低估了資本收益的重要性。事實上，我預計它們將在伯克希爾哈撒韋未來的價值增長中扮演至關重要的角色。否則，我們為什么要將你們（以及伯蒂）的大量資金投入到可流通的股票中呢？這與我在自己的投資生涯中一直采取的策略是一致的。

自從我于1942年3月11日首次購買股票以來，我的凈資產中大部分時間都投資于股票，特別是美國股票。歷史已經證明，這是一個明智的決策。1942年，當我開始投資時，道瓊斯工業平均指數跌破了100點。到學校放假的時候，我只剩下5美元了。然而，隨著時間的推移，情況發生了翻天覆地的變化?，F在，該指數徘徊在38000點左右。對于投資者來說，美國一直是一個極具吸引力的投資目的地。他們所需要做的，就是保持冷靜，不被市場的短期波動所干擾，堅持自己的投資策略。

然而，如果僅憑“收益”來判斷伯克希爾哈撒韋的投資價值，那將是極其愚蠢的。這是因為“收益”中包含了股市日復一日、甚至是每年反復無常的波動。我的導師本·格雷厄姆（Ben Graham）曾經告訴我：“短期內，股市就像一臺投票機，（受到各種情緒和因素的影響）；但從長遠來看，它會變成一臺稱重機，真正反映公司的內在價值?！?/p>

02 我們做什么?

伯克希爾哈撒韋的目標始終如一：我們渴望投資那些在經濟上表現穩健的企業，這些企業不僅具有堅實的基礎，還要擁有持久的生命力。在資本主義的競技場中，一些企業會嶄露頭角，長期繁榮發展，而另一些則可能陷入困境，成為所謂的“沉淪坑”。然而，預測哪些企業將成為贏家，哪些將成為輸家，這遠比你想象的要復雜得多。那些自信滿滿地聲稱自己能夠準確預測的人，往往要么是過于自信，要么就是別有用心的推銷員。

在伯克希爾哈撒韋，我們特別珍視那些能夠高效配置額外資本并實現高回報的罕見企業。想象一下，只需投資一家這樣的公司，只要我們保持投資，就能帶來令人難以估量的財富。這樣的企業不僅為股東創造了巨大的價值，而且即使對于繼承人來說，有時候也足以讓他們過上富足而悠閑的生活。

當然，除了企業本身的潛力之外，我們還非常重視企業管理層的能力和誠信。我們希望這些受青睞的企業能夠由那些既有能力又值得信賴的經理人來領導。然而，判斷一個經理人的能力和誠信并不容易，而且伯克希爾哈撒韋也曾在這方面遭遇過失望。

1863年，美國的首位審計長休·麥卡洛克（Hugh McCulloch）向所有國有銀行發出了一封警告信，他提醒他們：“永遠不要在你能防止流氓欺騙你的期望下與他打交道?！边@一智慧之語至今仍然適用，就如它在1863年那樣。許多銀行家們已經從麥卡洛克的建議中汲取了教訓，我也同樣深受啟發。人的本質并不容易看透，真誠和同理心往往會被偽裝。

在伯克希爾哈撒韋，我們始終致力于尋找并收購那些具有長期增長潛力的企業。這些企業不僅要有強大的經濟基礎，還要有持久的市場競爭力。過去，我們曾有過大量的候選對象可供評估，錯過一個總會有另一個出現。

然而，如今的情況已經發生了變化。我們的規模成為了我們的劣勢，同時購買競爭的加劇也讓我們面臨更大的挑戰。

目前，伯克希爾哈撒韋的GAAP凈資產是美國企業中最高的，達到了5610億美元。相比之下，2022年，其他499家標普成份股公司的GAAP總凈值為8.9萬億美元。標準普爾2023年的數字尚未統計，但不太可能大幅超過9.5萬億美元。

按照這一標準，伯克希爾哈撒韋在其運營領域所占市場份額約為6%，但由于我們的基數龐大，要在五年內翻一番幾乎是不可能的，特別是因為我們反對增發股票，盡管這種行為會立即增加凈值。

在這個國家，能夠真正推動伯克希爾哈撒韋向前發展的公司寥寥無幾。我們和其他投資者一直在尋找這些公司，并評估它們的價值。有些公司我們可以估價，有些則不能。而且，即使可以估價，它們的價格也必須具有吸引力。在美國以外，幾乎沒有公司能成為伯克希爾哈撒韋資本配置的有意義的選擇。因此，我們不可能有令人瞠目結舌的表現。

盡管如此，管理伯克希爾哈撒韋仍然充滿樂趣。經過59年的整合，該公司現在擁有部分或100%的各種業務，這些業務在加權基礎上的前景比大多數美國大公司都要好。

在伯克希爾哈撒韋，我們深知成功并非完全依賴于計劃，運氣和勇氣同樣扮演了關鍵的角色。正是在這種認知下，我們從無數決策中挑選出了那些具有巨大潛力的贏家。我們的團隊里，有一小群長期忠誠的經理人，他們視65歲為另一個生日，而非退休的標志。

伯克希爾哈撒韋擁有的穩定性和明確的目標為我們的成功奠定了基石。我們始終強調善待員工、社區和供應商，但誰不希望這樣做呢? 我們將永遠忠于我們的國家和股東。我們永遠不會忘記，盡管你們（股東）的錢和我們的錢混為一體，但這并不意味著它們屬于我們的私人財產。

正是有了這份專注和對當前業務組合的深思熟慮，伯克希爾哈撒韋得以在競爭激烈的市場中脫穎而出，表現得比一般的美國公司更為出色。更重要的是，我們的經營策略大大降低了資本永久損失的風險。確實，對于“稍微好一點”的追求，我們始終保持謙遜和務實。當伯蒂將全部賭注押在伯克希爾哈撒韋時，這個愿望尚未實現，但經過多年的努力和堅持，我們現在已經達到了這個目標。

03 不是秘密的秘密武器

當市場或經濟出現波動時，一些基本面良好的大型企業的股票和債券可能會出現驚人的錯誤定價。歷史上，我們已經見證了如1914年的4個月和2001年的幾天那樣的市場停滯甚至消失的情況?；仡?008年9月的那場金融危機，我們深刻認識到，不論技術如何進步，市場恐慌和停滯的可能性始終存在。這種情況不僅限于美國，更是全球性的現象。因此，我們不能簡單地認為美國投資者現在的情緒比過去更穩定。

伯克希爾哈撒韋能夠以巨額資金和良好的業績迅速應對市場動蕩，這可能會給我們提供偶爾的大規模投資機會。雖然股票市場比我們早年的時候大得多，但今天的活躍參與者既沒有比我在學校時更穩定的情緒，也沒有比我在學校時受過更好的教育。相反，由于通信技術的進步，現在的市場表現出更多類似賭場的行為。賭場現在存在于許多家庭中，每天都在誘惑著住戶。

然而，我們也必須清醒地認識到金融生活中的一個事實：華爾街希望它的客戶賺錢，但真正讓它的客戶熱血沸騰的是狂熱的股票波動。在這種時候，一些不負責任的推銷行為可能會層出不窮。盡管不是每個人都這么做，但總是有人在這么做。

當金融風暴席卷而來，場面有時會變得令人痛心。我們目睹政客們因利益沖突而爭吵不休，社會的分裂和對抗愈發嚴重。那些肆意妄為的犯罪分子似乎總能逃避法律的制裁，他們的財富和地位為他們提供了庇護。而普通民眾可能會在這場風暴中失去方向，陷入貧困，甚至因絕望而采取報復行動。他們覺得，金錢壓倒了道德。

伯克希爾哈撒韋的投資規則永遠不會改變：我們永遠不會冒著永久損失資本的風險。我們堅信，在“美國順風”（American Tailwind，巴菲特的主要成功秘訣，即借助美國經濟增長的順風車）和復利力量支持下，只要我們在一生中做出幾個正確的決定，避免嚴重的錯誤，我們就能夠在經營的領域取得持續的成功。

我相信伯克希爾哈撒韋有能力應對前所未有的金融災難。我們將繼續致力于成為國家的一項資產，在經濟動蕩發生時發揮關鍵作用，幫助撲滅金融大火，而不是成為那些有意或無意點燃大火的公司。

我們的目標始終聚焦在現實和穩健的基礎上。伯克希爾哈撒韋的競爭優勢在于其扣除利息成本、稅收和大量折舊及攤銷費用（EBITDA）后的巨大多樣化收益。這種收益模式使我們在面對長期的全球經濟疲軟、市場恐懼甚至近乎停滯的情況下，仍能以極低的現金需求維持運營。

伯克希爾哈撒韋目前不派發股息，而是選擇將資金用于股票回購，這些回購完全由我們的自由現金流支持。債務到期日從不對我們的運營產生重大影響。

關于現金和美國國庫券的持有量，我們確實保持了遠超傳統觀點的必要水平的頭寸。在2008年的金融危機中，伯克希爾哈撒韋通過自身運營獲得了現金，而沒有依賴商業票據、銀行貸款或債券市場。我們從不預測經濟癱瘓的具體時間，但我們始終為各種可能的風險做好準備。

我們采取的這種極端的財政保守主義，是對伯克希爾哈撒韋股東的企業承諾。在大多數情況下，我們的謹慎可能被認為是不必要的，就像為防火堡壘式建筑購買保險一樣。然而，我們堅信，這種謹慎是保護股東利益的關鍵。

我們絕不想對任何信任我們的個人造成永久性的財務損失，盡管在長期的市場波動中，報價的縮水是無法完全避免的。

伯克希爾哈撒韋是為持久運營下去而創建的。

04 讓我們感到舒適的非受控企業

去年，我提到了伯克希爾哈撒韋長期持有股票的兩家公司——可口可樂和美國運通。雖然我們對這些公司的投資沒有像對蘋果那樣大，每只股票只占伯克希爾哈撒韋公認會計準則凈值的4-5%。但它們在伯克希爾哈撒韋的投資組合中仍占有重要地位。

美國運通自1850年成立以來，一直在金融領域發揮著重要作用?？煽诳蓸纷?886年在亞特蘭大的一家藥店推出以來，已經成為了全球最知名的飲料品牌之一。盡管兩家公司都曾在擴張和不相關的領域嘗試中遭遇挫折，但它們在核心業務上的成功為它們提供了堅實的基礎。

這些公司的產品在全球范圍內無處不在，無論是可口可樂的飲料還是美國運通的支付服務。這種廣泛的滲透率和消費者對產品的信任是它們持續成功的關鍵。同時，液體消費和對金融信任的需求也是我們這個世界永恒的必需品。

在2023年，我們繼續保持對美國運通和可口可樂的堅定持有，既沒有買入也沒有賣出，這反映了我們長期的投資策略和對這兩家公司基本面的信心。這種策略已經持續了20多年，證明了我們對這些優秀公司的持續看好。去年，這兩家公司都通過增加收益和股息來回報我們的信任。事實上，我們持有的美國運通股票在2023年的收益已經大大超過了我們最初投資時的13億美元成本。

對于未來，我們堅信美國運通和可口可樂都會繼續增加股息，并且我們打算繼續長期持有這兩家公司的股票。我相信，沒有人能夠創造出比這兩家公司更優秀的全球業務。

在2023年，雖然我們沒有直接購買美國運通和可口可樂的股票，但由于我們在伯克希爾哈撒韋進行了股票回購，因此股東對這兩家公司的間接所有權都有所增加。這樣的回購策略旨在提升你們對伯克希爾哈撒韋擁有的每一項資產的參與感。我要強調的是，所有的股票回購都應該基于合理的商業價值，避免溢價完成，以確?；刭彽男б孀畲蠡?。

從可口可樂和美國運通的例子中，我們可以學到一個重要的教訓：當你找到一個真正出色的業務時，應該堅持下去。耐心和長期的持有可以帶來豐厚的回報，即使中間會有一些平庸的決策，但一項出色的業務可以抵消這些影響。

在今年的報告中，我想介紹另外兩項我們希望長期持有的投資。與可口可樂和美國運通一樣，這些投資相對于我們的整體資源來說并不算大，但我們認為它們具有巨大的潛力。我們在2023年增加了這兩家公司的持股，并打算長期持有。

截至去年年底，伯克希爾哈撒韋持有西方石油公司27.8%的普通股，并持有認股權證，這使我們有權在超過五年的時間里以固定價格大幅增加我們的股份。伯克希爾哈撒韋對收購或管理西方石油公司沒有興趣，我們非?？春闷湓诿绹氖秃吞烊粴赓Y產，以及它在碳捕獲方面的領導地位。盡管碳捕獲技術的經濟可行性尚未得到完全證實，但我們相信這是一個具有巨大潛力的領域，這項投資非常符合美國的國家利益。

就在不久前，美國還非常依賴外國石油，碳捕捉也沒有什么重要的支持者。事實上，1975年，美國的石油日產量為800萬桶石油當量(BOEPD)，遠遠不能滿足該國的需求。二戰期間，美國在能源方面的有利地位促進了美國的動員，但現在，美國已經落在后面，非常依賴外國（可能不穩定的）能源供應商。預計石油產量將進一步下降，而使用量將進一步增加。

在很長一段時間里，悲觀的看法似乎是正確的，2007年時，石油產量下降到500萬桶油當量。與此同時，美國政府在1975年建立了戰略石油儲備(Strategic Petroleum Reserve，簡稱SPR)，來緩解美國自給自足方面的問題，當時距離消除這個問題還很遙遠。

老天保佑，頁巖經濟在2011年變得具有了可行性，我們對能源的依賴結束了?，F在，美國的石油產量超過1300萬桶油當量，歐佩克不再能占盡上風了。西方石油公司（Occidental）在美國的石油年產量幾乎相當于SPR的全部庫存。如果美國國內產量保持在500萬桶油當量，并且嚴重依賴美國以外的來源，那么如今的美國就會非常、非常緊張。因為在那個產量水平上，如果不能從外國獲取石油，SPR會在數個月內耗盡。

在薇琪·霍魯布（Vicki Hollub）的領導下，西方石油公司正在為美國以及該公司的股東做正確的事情。沒有人知道在接下來的一個月、一年或十年里油價會是什么狀況。但薇琪確實知道如何從頁巖里提取石油，這是一種不同尋常的天賦，對公司股東和美國都很有價值。

此外，伯克希爾哈撒韋公司繼續持有五家大型日本公司的長期權益，每一家公司的運營方式都高度多元化，與伯克希爾哈撒韋公司本身的運營方式有點類似。去年，在我和格雷格·阿貝爾(Greg Abel)前往東京與它們的管理層交談后，我們增持了這五家公司的股份。

伯克希爾現在分別持有這五家公司約9%的股份。(注：日本公司計算流通股的方式與美國有所不同。)伯克希爾還向每家公司承諾，不會購買使我們的持股比例超過9.9%的股票。我們這五個項目的總成本是1.6萬億日元，五個項目的年終市值是2.9萬億日元。然而近年來日元走弱，以美元計算的年終未實現收益為61%，即80億美元。

格雷格和我認為，我們無法預測主要貨幣的市場價格。我們也不相信能聘請到具備這種能力的人。因此，伯克希爾的大部分日本頭寸都是用發行的1.3萬億日元債券來購買的。這些債券在日本非常受歡迎，我相信伯克希爾的日元計價債務比其他任何一家美國公司都多。疲軟的日元已經為伯克希爾哈撒韋公司帶來了19億美元的年終收益，根據GAAP規則，這筆錢定期在2020-23年間的收入中確認。

這五家公司是伊藤忠商事、丸紅、三菱、三井和住友，它們都遵循對股東友好的政策，這些政策比美國慣例要好得多。自從我們開始在日本買入股票以來，這五家公司都以誘人的價格減少了流通股的數量。

而且，與美國的典型情況相比，這五家公司的管理層對自己的薪酬遠沒有那么激進。還要注意的是，這五家公司中的每一家都只將其收益的約1/3用于股息。公司保留的大筆資金大部分用于開展業務，小部分用于回購股票。和伯克希爾一樣，這五家公司也不愿發行股票。

另一個好處是，這些投資可能會為伯克希爾帶來機會，讓我們與五家管理良好、備受尊敬的大型公司在世界各地建立合作伙伴關系。因為它們的利益比我們的廣泛得多。而這些日本公司的首席執行官們也倍感欣慰，因為伯克希爾哈撒韋公司將永遠擁有巨大的流動性資源，這些資源可以立即用于此類合作伙伴關系，無論其規模如何。

我們在日本購入資產是從2019年7月4日開始的?？紤]到伯克希爾哈撒韋公司目前的規模，通過公開市場購買的方式建立頭寸需要極大的耐心和較長時間的“友好”價格。這個過程就像是讓一艘戰艦掉頭。伯克希爾在早期沒有遇到過這樣的麻煩。

05 2023年狀況

我們每個季度都會發布一份新聞稿，以類似于下面的方式來報告我們匯總的運營收益(或虧損)。以下是全年的匯總情況：

單位：百萬美元

在2023年5月6日的伯克希爾年會上，我展示了當天早上發布的第一季度業績。然后我對全年的前景做了一個簡短的展望：

• 1 我們的大多數非保險業務在2023年面臨收益下降；

• 2 我們最大的兩個非保險業務--BNSF和伯克希爾哈撒韋能源公司(Berkshire Hathaway Energy，簡稱BHE)--有良好業績來緩解這種下降，這兩家公司加起來占2022年營業利潤的30%以上；

• 3 我們的投資收入肯定會大幅增長，因為伯克希爾持有的巨額美國短期國債頭寸的回報，終于遠遠超過之前的微薄水平了；

• 4 保險業務可能會有起色，這既是因為它的承保收益與經濟中其他領域的收益沒有相關性，除此之外，財產和傷亡保險的價格已經走強。

現在看來，保險方面的走勢和預期一樣。然而我對BNSF和BHE的期望是錯誤的。下面進行逐一分析。

鐵路對美國經濟的未來至關重要。如果用成本、燃料使用量和碳強度(Carbon intensity，指單位GDP的二氧化碳排放量）來衡量，鐵路運輸顯然是將重型材料進行長途運輸最有效方式?？ㄜ嚳梢栽诙掏具\輸中勝出，但美國人需要的許多商品必須運往數百甚至數千英里以外的客戶手中。這個國家不能沒有鐵路，而該行業對資本的需求永遠是巨大的。與大多數美國企業相比，鐵路都更吃資本。

BNSF是覆蓋北美的六大鐵路系統中最大的一個，涵蓋23759英里的主線，99條隧道，13495座橋梁，7521個火車頭和其他固定資產，資產負債表上顯示資產為700億美元。但我感覺，要重建這些資產至少需要5000億美元，花費數十年的時間。

BNSF每年的支出必須超過折舊費用才能維持目前的業務水平。這一現實對所有者來說是不利的，無論投資什么行業遇到這種情況都很不利，但在資本密集型行業尤為不利。

在BNSF，自從我們14年前買下它以來，超過GAAP折舊費用的支出總額已經達到驚人的220億美元，或者說每年超過15億美元。真是糟糕！這意味著，除非我們定期增加鐵路公司的債務，否則支付給其所有者，即伯克希爾哈撒韋公司的股息將經常遠遠低于BNSF公布的收益。而我們并不打算定期增加債務。

結果就是，以收購價格來看，伯克希爾哈撒韋獲得的回報是可以接受的，盡管看上去比較低，而以產業重置價值來看，伯克希爾哈撒韋獲得的回報則很微薄。對于我和伯克希爾董事會來說，這并不令人意外。這解釋了為什么我們可以在2010年以遠遠低于其重置價值的價格買下了BNSF。

北美的鐵路系統長途單程運輸大量的煤炭、谷物、汽車、進出口貨物等，這種情況給回程運輸的收入帶來問題。美國的極端天氣條件經常會阻礙軌道、橋梁和設備的使用。洪水也可能帶來噩夢。這一切都不令人意外。雖然我常年坐在舒適的辦公室里，但鐵路是一種戶外設施，許多員工在艱苦的、有時甚至是危險的條件下工作。

鐵路工作所固有的艱難和孤獨，讓越來越多的美國人避而遠之?；疖囁緳C必須面對這樣一個事實，在3.35億美國人口中，總有一些絕望或精神錯亂的美國人會選擇躺在一列100節車廂的火車前自殺，而這列火車不能在一英里或更遠的地方停車。你愿意做一個無助的火車司機嗎？這種讓心理遭受創傷的事情在北美大約每天發生一次，在歐洲則更加常見得多。這類事件永遠不會消失。

鐵路行業工資談判的結果可能最終掌握在總統和國會手中。而且，美國鐵路還被要求每天運輸許多危險產品，這些產品是鐵路行業寧愿避免的。但“公共承運人”（common carrier）這個詞定義了鐵路的責任。

去年，由于收入下降，BNSF的收益降幅超過了我的預期。盡管燃料價格也下降了，但華盛頓頒布的工資上漲幅度遠遠超過了美國的通脹目標。這個問題可能會在未來的談判中再次出現。

盡管BNSF運輸的貨物和資本支出比北美其他五家主要鐵路公司中的任何一家都多，但自我們收購BNSF以來，它的利潤率相對于所有五家鐵路公司都有所下滑。我相信，BNSF的服務范圍廣泛，首屈一指，因此它利潤率可以而且應該有所改善。

BNSF為美國做出的貢獻，以及那些在北達科他州和蒙大拿州冬季從事零度以下戶外工作以便保持美國商業動脈暢通的人們，讓我倍感到驕傲。鐵路在運營的時候不會受到太多關注，但如果它停了下來，整個美國都會立即注意到它的存在。

一個世紀之后，BNSF仍然會是美國和伯克希爾的主要資產。你可以相信這一點。

BHE的收益也令我們失望，而且這個失望還更加嚴重一些。BHE的大多數大型電力公用事業業務以及廣泛的天然氣管道業務的表現與預期大致相同。但一些州的監管環境導致了零利潤甚至破產(加州最大的公用事業公司就是如此，如今夏威夷也面臨威脅)。公用事業及能源曾經被認為是美國最穩定的行業之一，但在這些州，要預測它們的收益和資產價值很困難。

一個多世紀以來，電力公用事業公司通過各州承諾的固定股本回報率(有時還會因業績優異而獲得小額獎金)籌集巨額資金，進行發展。通過這種方法，公用事業公司為未來幾年可能需要的產能進行了大規模投資。這一前瞻性的監管方式很適合發電和輸電資產往往需要數年時間才能建成的特點。BHE在西部的跨州輸電項目于2006年啟動，距離完工還有幾年的時間。完工之后它將為10個州提供服務，占美國大陸面積的30%。

在私營和公共電力系統都采用這種模式的情況下，即使人口增長或工業需求超出預期，電力供應也會得到保障。在監管機構、投資者和公眾看來，“安全邊際”（margin of safety）方法似乎是明智的。但現在，本來效果不錯的固定回報協議在幾個州已經被叫停，投資者開始擔心其他州也會叫停。氣候變化加劇了他們的擔憂。地下輸電方式現在看起來是必需的，但幾十年前，誰愿意為建設地下輸電設施支付天價成本呢？

在伯克希爾，我們對已經發生的損失做出了最佳估計。這些損失是森林火災造成的。森林火災的頻率和強度已經增加，如果對流風暴變得更加頻繁的話，可能還會進一步增加。

我們還需要很多年才能確定森林火災給BHE造成的損失的最終數字，才能明智地決定在西部各州進行投資的可取性如何。其他地方的監管環境是否會發生變化仍有待觀察。

其他電力公司可能會面臨與太平洋天然氣電力公司和夏威夷電力公司類似的問題。用政府接管的方式來解決我們當前的問題顯然會對BHE不利，但該公司和伯克希爾本身的結構都是為了在意外中生存下來。我們經常在自己的保險業務中看到意外，我們的基本產品就是承擔風險，而風險將在其他各種地方出現。伯克希爾哈撒韋可以承受財務上的意外，但我們不會故意把錢拿去打水漂。

無論伯克希爾的情況如何，公用事業行業的最終結果可能都不妙：某些公用事業公司可能對美國公民的儲蓄不再有吸引力，不得不由政府來接管。內布拉斯加州在1930年代做出了這一選擇，全美各地都有許多由政府管理的公用事業。最終，選民、納稅人和用戶將決定他們更喜歡哪種模式。

當塵埃落定時，美國的電力需求和隨之而來的資本支出將是驚人的。我沒有預料到，甚至沒有考慮到監管方面會出現不利的發展。這是我與伯克希爾哈撒韋在BHE的兩名合伙人共同犯下的一個錯誤，代價相當高昂。

問題說得夠多了，現在說說好的地方。我們的保險業務去年表現異常出色，在銷售額、流動資金和承保利潤方面都創下了紀錄。財產-傷亡保險是伯克希爾哈撒韋公司的福利和增長的核心。我們進入這個行業已經有57年的歷史了，盡管我們的銷量增長了近5000倍——從1700萬美元增加到830億美元——但我們還有很大的增長空間。

除此之外，我們學到了應該避免什么類型的保險業務和應該避開什么類型的人，這個學習的過程往往很痛苦。最重要的教訓是，我們的核保人可以是瘦的、胖的、男的、女的、年輕的、年長的、外國的或國內的。但他們不可以是辦公室里的樂觀主義者，無論這種特點在生活中有多么令人向往。

財產-傷亡保險中的意外消息——可能在六個月或一年的保單到期后的幾十年里發生——幾乎總是負面的。這個行業的會計核算旨在認識到這個現實，但估計錯誤可能相當巨大。涉及到騙保的行為，要發現它們不僅緩慢，而且代價不菲。對于未來的賠款支出，伯克希爾會盡量把它估算準確，但通脹始終都是一個未知數。

我已經多次分享過我們保險業務的發展歷程。在這里，我只想重申，阿吉特·賈恩（Ajit Jain，負責保險業務的副董事長）的加入無疑是這段歷史中最關鍵的一刻。1986年，阿吉特的到來徹底改變了伯克希爾哈撒韋的命運。在那之前，盡管我們在1951年與GEICO有過一段美好的合作，但大部分時間里，我都在努力尋找適合我們的保險業務。

阿吉特的成功并非個例，背后有一支才華橫溢的保險高管團隊支持著他。他們中的大多數人可能并不為公眾所熟知，但正是他們的默默付出，使得伯克希爾哈撒韋的財險業務能夠取得如今的成就。這些高管們的實力，就如同棒球名人堂中的傳奇球員一樣，令人敬仰。

伯蒂，你應該為我們所擁有的保險業務感到自豪。如今，它已經發展成為一家在全球范圍內運營、擁有卓越財務資源、聲譽和人才的業務。在2023年，我們的保險業務取得了顯著的成果。

06 今年奧馬哈有什么?

在談到奧馬哈時，我想邀請大家參加2024年5月4日的伯克希爾哈撒韋年度股東大會。在舞臺上，你們將看到三位高管，他們現在承擔著管理公司的主要責任。雖然他們在外表上可能有所不同，但他們都有著共同的特點和特質。讓我為你們揭示一下他們的背景。

格雷格·阿貝爾（Greg Abel）是負責伯克希爾哈撒韋所有非保險業務的高管。他在加拿大出生長大，從各方面來看，他都有望成為伯克希爾的下一任首席執行官。然而，有趣的是，在20世紀90年代，格雷格曾在離我只有幾個街區遠的奧馬哈生活了六年。遺憾的是，在那段時間里，我們從未見過面。

阿吉特·賈恩（Ajit Jain）則是在印度出生、長大和接受教育的。他和家人曾在離我家只有1600米遠的奧馬哈生活過，盡管他們后來搬到了紐約，并在那里居住了30多年。阿吉特和他的妻子丁庫（Tinku）在奧馬哈有許多朋友。

至于查理和我，我們都是在奧馬哈出生的，離你們五月聚會所坐的地方大約3公里。在十歲前，查理住的地方離伯克希爾哈撒韋長期辦公室只有800米遠。我們的童年都在這個城市的公立學校度過，那段時光給我們留下了深刻的印象。然而，直到很久以后，我們才見面。

我想分享一個有趣的事實：查理實際上經歷了美國45任總統中的15任。當人們提到拜登總統為第46任總統時，他們通常會將格羅弗·克利夫蘭（Grover Cleveland）同時列為第22任和第24任總統，因為他的任期不是連續的。

再來看公司層面，伯克希爾哈撒韋在1970年從新英格蘭地區搬遷至奧馬哈，這一決策不僅為公司帶來了全新的發展機遇，更在某種程度上塑造了公司的未來。

伯蒂，作為公司的一份子，在奧馬哈這個中產階級社區度過了她的成長歲月。幾十年后，她憑借自己的智慧和洞察力，成為了美國最偉大的投資者之一。

你可能會想，她把所有的錢都投到了伯克希爾哈撒韋，然后干脆坐等暴富。但事實并非如此。在1956年組建家庭后，她在金融領域活躍了20年，嘗試了多種投資方式，包括持有債券、投資共同基金以及偶爾交易股票。她的潛力始終沒有被注意到。

1980年，46歲的伯蒂做出了一個重要的決定，她搬到了奧馬哈，并在此后的43年里，只保留了共同基金和伯克希爾哈撒韋的股票，沒有進行任何新的交易。這一決策不僅讓她積累了巨大的財富，即使是在做了大量慈善捐贈之后也是如此。

數百萬的美國投資者如果能夠像她一樣，運用常識進行投資，或許也能取得不俗的成績。而且，為了不冒任何風險，伯蒂每年5月都會回到奧馬哈，那里讓她重新振作起來。

那么，奧馬哈究竟有什么特別之處呢？是因為它的水？空氣？還是某種神秘的行星現象？這些問題或許永遠沒有答案，但有一點是肯定的：奧馬哈是一座充滿活力和機遇的城市。

所以，如果你有機會，不妨來奧馬哈看看。感受這里的空氣，品嘗這里的水，和伯蒂以及她漂亮的女兒們打個招呼。這些都沒有壞處，而且無論如何，你會度過一段美好的時光，遇到一大群友好的人。

最重要的是，我們將推出第四版《窮查理年鑒》（Poor Charlie’s Almanack）。拿起一本，查理的智慧將改善你的生活，就像它改善了我的生活一樣！

沃倫·巴菲特

董事會主席

2024.2.24

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